全球經濟週期：未來6個月

全球經濟預測
 

預測概觀

聯博經濟成長率&通膨率預估(%)

歷年預估趨勢

美國

展望

+ 美國經濟浮現趨緩跡象，除了政府可能大規模裁員與財政緊縮之外，貿易與關稅政策亦是利空因素。受到政策變動的影響，消費者信心下滑，但是否會進一步削弱消費力道，仍有待觀察。

+ 通膨壓力仍舊處於降溫趨勢，但關稅預計在未來幾個月推升部分物價，導致實質通膨趨勢更難判斷。為了評估貿易政策的長期影響，觀察通膨預期將是關鍵。

+ 倘若經濟趨緩且物價攀升，聯準會將面臨棘手局面，所幸目前仍有空間靜待經濟多空因素沉澱，但聯博預計下半年將重啟降息。

風險

+ 政策不確定性處在高檔，且預計持續如此。光是不確定性就足以抑制經濟活動，而目前的政策變動更是額外利空。倘若民眾對經濟前景的信心減弱，進而降低消費力道，經濟動能可能難以為繼。

+ 關稅未必會導致通膨升溫，因為關稅拉升的是物價水準，屬於一次性衝擊，而不會影響長期物價變動幅度。然而，倘若物價水準的變動進一步影響通膨預期，則聯準會將無力支撐經濟成長，甚至可能必須緊縮政策，避免通膨預期失控。

+ 後續亦可能出現正面發展，貿易限制搭配有利企業獲利的法規與稅制，可能帶動企業加速投資，進而推升經濟成長。

重點摘要

川普政府走馬上任幾個月，不僅市場出現預期的波動，亦有出乎預期的發展。金融市場對美國大選結果正面反應，認為新政府將優先推動減稅與鬆綁法規，亦即採取有利企業利潤與市場發展的政策立場。然而，政府將施政重點放在刪減財政支出與加徵關稅，兩者均可能導致經濟成長趨緩。影響所及，股市第一季表現不振。川普政府目前的政策方向已相當明確，且會導致經濟趨緩與物價上漲，但影響程度仍不明朗。美國經濟體質先前即已相當強健，且就業市場目前依然強勁，故家庭所得持穩，有利於消費者度過動盪時期。有鑑於此，聯博預計美國經濟今年不會陷入衰退，但會小幅轉弱。

通膨態勢相對複雜。拜住房通膨回落之賜，實質通膨壓力持續減緩，但關稅將推升進口商品與與國內競爭商品的價格，進而延緩通膨達到聯準會目標值的進展。聯準會是否也會因此延後降息？通膨預期將是決定關鍵。倘若通膨預期明顯升高，則不同於聯博目前所預期，聯準會將無降息空間。相關訊號混雜，因為部分消費者通膨預期調查顯示預期升高，但市場的通膨預期指標則大致持穩。現階段而言，聯博預計聯準會將在下半年重啟降息步調，但在當前環境瞬息萬變、經濟前景瀰漫變數的背景下，精準預測未來演變的難度增加。

中國

展望

+ 中國第一季內需穩健，又逢農曆春節，經濟表現相對強勁。然而，當前的經濟表現已無法與10年前相比，成長力道仍在逐漸放慢，預計還會持續多年。

+ 中國仍面臨通膨考驗，但問題並非通膨過高，而是過低。名目GDP (即實質成長率加上通膨率) 依舊處於歷史極低檔，可能比實質GDP更能反映出中國經濟動能不足。

風險

+ 中美貿易緊張情勢升溫，時間點對中國極為不利。中國經濟成長動能已經疲軟，如今又少了出口收入，對已顯疲態的國內經濟恐是雪上加霜。

+ 低通膨容易惡化成通縮；倘若成真，更會衍生出長期問題，因為通縮一旦開始，便很難結束。

重點摘要

2025年中國經濟前景最終可能與2024年差異不大。整體實質GDP成長率預計持穩，落在政府設定的5%目標值左右，但實質動能相對疲弱，內需為主要變數。儘管初期跡象正面，但聯博認為經濟加速成長的空間相當有限。隨著通膨率偏低、甚至轉為負值，民眾傾向儲蓄而非消費，導致政府部門必須扮演起提振經濟的角色。聯博認為，中國政府將持續透過財政政策加大支出，為經濟注入一定程度的需求，成為達成經濟成長率目標的重要一環。然而，相較於去年淨出口對經濟成長發揮關鍵作用，如今貿易局勢緊張，導致政府提振經濟的任務更加艱鉅。儘管關稅最終走向仍難預料，但目前顯然朝貿易限制的方向發展。中國今年的一大考量是：政府是否會允許人民幣貶值。貶值能夠同時達成兩項目的，一是拉高進口商品的國內價格，二是部分抵銷中國商品遭加徵關稅的衝擊。

歐元區

展望

+ 2025年經濟預計溫和成長，但受惠於德國財政改革，中期經濟展望已大幅改善。

+ 隨著歐元區物價壓力減緩，通膨預計在2025年穩定回落至目標水準。儘管當前不確定性仍高，但倘若加大財政支出，則中期物價壓力可能攀升。

+ 歐洲央行今年將持續降息，但隨著利率接近中性水準，降息步調可能放慢。考量財政政策可能為中期通膨水準帶來風險，利率降至低於2%的必要性相對薄弱。

+ 在支出增加的背景下，歐洲公債殖利率 (尤其是德國公債) 近期已經走升，中期將維持在接近3%的水準。

風險

+ 短期經濟成長率仍面臨明顯下修風險。貿易政策變數、關稅與地緣政治等，均是經濟成長前景的短期利空。

+ 在通膨降溫、經濟成長維持溫和的背景下，若出現外部衝擊，歐洲央行可能被迫加速降息，甚至降至2%以下

+ 考量歐洲增加財政支出 (又以德國為主)，聯博的中期展望可能上修，但如果支出計畫未能有效執行與妥善分配，則對經濟的挹注效應可能延後浮現。

重點摘要

歐洲情勢瞬息萬變。年初，聯博對歐元區經濟抱持審慎樂觀的態度，除了通膨逐步接近目標值，市場預計貨幣政策持續寬鬆，亦是原因。在實質所得改善的背景下，消費力道可望受惠。然而，歐元區內外部不乏潛在利空，經濟明顯面臨下修風險，包括家庭仍以儲蓄為主、貿易政策變數仍多、民間需求持續受限、歐洲商品仍可能面臨關稅威脅。儘管如此，德國的財政改革預計為國內與歐元區經濟帶來必要的強心劑。具體而言，德國規畫在未來12年投入高達5千億歐元的基礎建設支出，此舉預計產生龐大的乘數效應，進而提振德國的中期經濟成長前景。儘管對幾個鄰國的正面效益可能有限，但整體區域的經濟成長可望在未來幾年回溫。此外，歐洲各國預計擴大國防支出。為推動相關政策，歐盟執委會已宣布暫停財政規範，可望釋出高達6千億歐元的財政空間。儘管細節尚不明朗，但國防支出所帶動的生產力通常較低，乘數效果相對有限，且多數軍事設備仍仰賴進口。歐洲可能希望藉此扶植本地軍工產業，但政策落實需要時間。

綜上所述，財政刺激對歐元區的影響在2025年預計仍舊不大，但有助於提振市場情緒，在地緣政治負面發展之際減緩短期經濟下修風險。自2026年起，倘若基礎建設與國防支出順利推動，則歐元區的成長前景可望改善，主要來自德國經濟的正面外溢效應。擴張性財政政策預計推升財政赤字與債務占GDP比重。歐洲整體赤字占GDP比重預計維持在接近或高於3%。然而，排除國防支出，多數國家預計持續致力於財政整頓，尤其是遭列入超額赤字程序的國家。德國是這股趨勢的例外，因為其支出計畫並不局限於國防。影響所及，歐洲公債殖利率的近期增勢預計是長期趨勢，德國公債殖利率預計維持在2.75%至3.1%之間。

有鑑於財政政策的直接影響有限，歐洲央行的降息步調可望持續。隨著歐元區利率接近中性政策水準，降息步調放緩的理由已經浮現，然各界對中性水準的看法分歧。歐元區通膨預計降溫，顯示貨幣政策需要進一步調整。然而，財政政策的通膨與擴張效應預計反映於歐洲央行的預測數據，進而削弱將利率降至2%以下的必要性。

英國

重點摘要

英國財政大臣預計公布秋季預算案相關支出刪減，以期重拾財政空間，但在經濟趨緩、舉債增加與淨利息成本攀升的背景下，可能已壓縮財政緩衝空間。儘管財政政策預計仍較保守黨執政時更具擴張性，但聯博原本預計秋季浮現的經濟挹注效應，如今預計減弱。另有部分跡象顯示，預算案對就業市場的負面衝擊正逐漸浮現。企業預計最快自第二季起面臨人力成本增加的問題，因此可能縮減徵才計畫。經濟成長前景已面臨下修風險。就業市場目前大致平衡，呈現區間起伏，但可能趨緩而削弱消費支出。另一方面，受到短期成本推升因素的影響，加上能源價格上漲，聯博預計2025年消費者物價指數增幅將持續高於3%，最後才重拾降低趨勢。儘管如此，出現第二輪效應的風險有限，有助於實質物價壓力進一步緩解。英國央行預計逐步而謹慎地降息，每季降息一次，符合聯博預期。

日本

重點摘要

日本央行調升政策利率，導致市場短暫大幅震盪。儘管市場對首度升息的反應不佳，但聯博認為，日本央行未來幾季不會因此停止進一步緊縮。升息足以實質影響經濟嗎？恐怕不會。但倘若新任首相選擇改變經濟路線，影響可能更大。在此同時，金融市場行為預計更受關注。日本升息是否會導致套利交易進一步退場？隨著日本利率攀升，日本投資人是否會匯回海外資金？聯博認為，市場態勢可能會出現若干變化，但考量日本利率預計持續遠低於全球水準，投資人行為預計轉變不大。

新興市場

展望

+ 聯博認為，關稅措施將產生停滯性通膨效應，但實際影響程度取決於關稅的幅度與持續時間，以及被鎖定國家的反制規模。

+ 新興市場貨幣作為關稅衝擊的第一道防線，近期表現相對持穩，主因美國「例外論」行情消退，美元動能隨之減弱。

風險

+ 部分新興市場國家成為川普政府的施壓目標。墨西哥淪為關稅爭議核心，自然不令人意外，而美國與巴拿馬、南非與烏克蘭的關係亦面臨考驗。

+ 倘若關稅與地緣政治風險升溫，金融市場的風險溢酬可能守在高檔。

重點摘要

儘管各界事前已預期川普為了提升美國競爭力，會將關稅作為談判工具，但目前執行過程混亂，導致經濟政策不確定性激增。新興市場貨幣作為關稅衝擊的第一道防線，表現相對穩定，主因美國「例外論」行情消退，美元動能隨之減弱。另一方面，歐洲與中國的政策面陸續釋出正面訊號，提升全球經濟成長動能轉趨平衡的可能性。關稅預計會產生停滯性通膨效應，但實際影響程度將取決於關稅的幅度與持續時間，以及被鎖定國家的反制規模。部分新興市場國家成為川普政府的施壓目標。墨西哥淪為關稅爭議核心，自然不令人意外，而美國與巴拿馬、南非與烏克蘭的關係亦面臨考驗。

作為美國進口商品的主要來源國，墨西哥近來深受關稅變數的影響。美國政府已兩度延後對墨西哥商品加徵關稅的時間，並肯定墨西哥總統Sheinbaum與官員在協商過程的處置態度。此外，美國決定暫緩適用於《美墨加協定》的商品加徵關稅，等待進一步審查，顯示美國政府的態度相對克制，亦認同必須將汽車與化工等關鍵產業的衝擊降到最低。倘若美國在4月2日實施對等關稅，且並未豁免符合《美墨加協定》的墨西哥商品，聯博預計墨西哥政府不會全面祭出對等關稅，可能是鎖定特定產業，而非發動全面性的報復措施。然而，礙於財政紀律，墨西哥經濟原本已經面臨考驗，如今又逢關稅變數持續升溫，已削弱墨西哥的企業信心。2025年實質GDP成長力道預計持續承壓。為因應經濟疲態，墨西哥央行已累計降息200個基本點，聯博預計2025年將進一步降息至少100個基本點。

巴拿馬意外成為美國政府的關注焦點。川普總統多次強調，有必要重拾對巴拿馬運河的領土控制權。美國政府的主要考量在於，目前有兩座港口由一家香港公司所有，進而引發中國政府可能影響巴拿馬運河營運的疑慮，因為該運河攸關美國國安議題。儘管近期媒體報導指出，這兩座港口的經營權可能轉至由美國企業組成的財團，但運河所有權的爭議壓力恐怕不易緩解，可能對巴拿馬的政治、金融與經濟穩定性造成重大衝擊。

南非受到川普政府關注，主要源自於一連串由來已久的爭議。關稅威脅並非兩國緊張氣氛的導火線，而是地緣政治關係長期逐漸出現裂痕，包括：雙方對加薩戰爭立場分歧 (南非在國際法院控告以色列「種族滅絕」)、南非與中國關係相對緊密，以及有傳聞指出南非協助伊朗發展核計畫。川普對南非國內政策多所批評，加上美國決定不派遣高階官員出席南非在2月舉行的G20高峰會，進一步加劇雙方的針鋒相對。到了3月，南非駐美大使公開批評川普的外交政策，因而遭到驅逐，使得兩國關係更加惡化。同一時間，美國幾乎全面取消國際開發援助 (USAID)，連帶衝擊南非的愛滋防治計畫；美國撤出「公正能源轉型計畫」(Just Energy Transition Plan)，刪減南非金援；南非亦可能喪失《非洲成長與機會法案》 (AGOA) 下的貿易優惠。上述由美國新任政府引發的地緣政治與經濟利空，對南非經濟的影響尚需時間才會發酵。南非與歐洲與中國等主要貿易夥伴的關係穩健，固然對經濟成長有一定支撐，但倘若與美國的緊張關係未解，金融市場的風險溢酬可能仍將居高不下。

展望2025年未來幾季、乃至於2026年，中東歐的經濟成長前景大致正面。外部發展如德國近期通過財政刺激方案，以及烏俄戰爭可能停火，可望推升2025年經濟成長力道，但關稅風險仍舊存在。3月初，德國政府通過一項歷史性的財政刺激方案，內容包括金額高達5千億歐元的基礎建設與氣候資金，數十年的財政緊縮劃下句點。受惠於這些正面的支出訊號，3月份德國ZEW經濟景氣指數攀升至兩年新高，中東歐將同受其惠。德國是波蘭、捷克與匈牙利的最大出口市場，中東歐產業與德國供應鏈息息相關。隨著德國啟動投資計畫，鋼鐵、機械與汽車零組件等產業的訂單可望增加。中東歐國家當中，捷克經濟與德國景氣循環的連動性最高，約三分之一出口輸往德國。有鑑於此，儘管目前德國經濟仍顯疲弱，但財政刺激計畫可望帶動2025年底、乃至於未來的外需前景。

烏俄戰爭可能停火，亦是今年下半年的潛在利多。2月中旬，停火協商出現進展，帶動中東歐市場的信心升溫。倘若戰事終止，則可望出現投資人信心回溫、恢復正常貿易路線、能源價格降低等利多，進而帶動中東歐經濟轉佳。中東歐地區不僅高度曝險於能源價格波動，地理又鄰近衝突區，戰事終止預計有助於推升工業產出與跨境投資。舉例來說，停戰將帶動重建需求，聯博預計不僅烏克蘭2026年GDP成長率可望逾5%，亦為波蘭與捷克的營建與製造企業帶來商機。然而，停火的可能性仍充滿變數，最快可能要今年下半年才會成真，因為 烏俄雙方對停火條件存在龐大歧見，協商過程勢必耗時冗長。

在全球貿易關係緊繃的背景下，中東歐的經濟成長前景並非一片樂觀。第一季，美國新任政府在貿易表達強硬立場，川普執政團隊宣布自4月份起對多個主要貿易夥伴實施對等關稅。中東歐各國政府對此戒慎恐懼，因為美國與歐盟一旦爆發貿易戰，中東歐經濟體將受到嚴重衝擊。這些國家屬於高度開放型經濟，製造大量貿易敏感度較高的產品，例如汽車、機械與電子等，且往往經由西歐間接出口至美國。倘若美國實施全面性關稅 (川普政府甚至揚言對歐洲酒類徵收高達200%的關稅，除非相關爭端獲得解決)，則中東歐的出口成長勢必受挫，波及汽車 (捷克與波蘭的重點產業) 與冶金 (匈牙利與波蘭) 等多個領域。中東歐地區的2025年經濟成長前景原已逐步回溫，如今卻因關稅風險而增添變數。