Jeff Skoglund 聯博全球信用債券研究總監

10年過去了，美國信用循環似乎將接近尾聲，而美國大幅翻修稅法的舉動，能否讓眼前的信用循環再延長呢？或許可以。

全球各國的信用循環皆不盡相同，且分別處於不同的階段。在信用擴張時期 (Expansion)，信用取得容易，有助於改善企業盈餘並吸引企業舉債。隨著負債增加，信用風險也隨之上升。然而，利率上升通常會使得資產價值下降，導致金融機構緊縮銀根。接著，信用循環進入萎縮階段與企業修復資產負債表的時期。最終，循環進入了復甦階段 (Recovery)。在2015年國際油價崩盤後，高收益能源產業便歷經了一個完整的信用循環。

全球各國的信用循環皆不盡相同，且分別處於不同的階段。在信用擴張時期 (Expansion)，信用取得容易，有助於改善企業盈餘並吸引企業舉債。隨著負債增加，信用風險也隨之上升。然而，利率上升通常會使得資產價值下降，導致金融機構緊縮銀根。接著，信用循環進入萎縮階段與企業修復資產負債表的時期。最終，循環進入了復甦階段 (Recovery)。在2015年國際油價崩盤後，高收益能源產業便歷經了一個完整的信用循環。

美國稅改法案即將上路。共和黨國會議員大舉翻修主要稅法條文，美國公司債市場亦將受到影響。此次修訂的稅法條文包括限制償債利息支出的抵稅額度、調降企業稅率，以及企業將海外獲利匯回美國可享有優惠稅率。

有鑑於企業負債程度高低不一，以及其他變數，種種修法項目將對不同企業造成不同的影響。然而，整體而言稅改法案將減少企業的發債活動，降低為了資本支出或買回庫藏股而發債的需求。

美國國會在本週通過了稅改法案；聯博認為稅改法案可能會對美國公司債市場造成以下影響：

企業傾向減債

稅改法案上路後，企業稅率將從35%調降至21%，並限制償債利息支出的抵稅額度，因此相對於發行股票，發行債券的相對成本反而會因此上升。故此，企業可望降低槓桿比例，但投資人也無須對此抱持過度期待。整體而言，由於稅後的發債成本仍低，因此未來企業減債的幅度可能仍然有限。

限制償債利息支出的抵稅額度：多數發債機構均能因應

表面上看來，限制償債利息支出的抵稅額度可能會對企業盈餘造成不利的影響，尤其是在經濟衰退時期更是如此。對此，聯博並不完全認同。

唯有負債規模超出抵稅上限的企業，才可能會受到新稅法的影響；對於大多數企業而言，調降企業稅率的益處更勝於限制利息抵稅額度的影響。聯博預期限制償債利息支出的抵稅額度只會影響約三分之一的高收益發債企業，對於投資等級企業則幾乎毫無影響。即便新的稅法上路，未來企業還是會持續運用各種方式節稅。

對於大多數企業而言，稅改法案應有助於改善現金流量，且只有高槓桿比例的CCC等級高收益發債企業會受到些微的負面影響，因為此類企業受到利息支出抵稅限制的影響最為直接。

重啟企業併購活動引擎？

企業併購活動在2017年萎縮了約37%，但隨著稅改政策日益明朗化、經濟成長前景改善，企業信心的復甦應可望再度啟動企業併購活動的引擎。另一方面，儘管貨幣政策緊縮與融資成本上升可能會略微阻礙企業併購活動，但2018年仍可望處於低利率環境。

此外，限制償債利息支出的抵稅額度可能會對槓桿併購活動 (LBOs，Leveraged Buyouts) 造成不利的影響，進而衝擊風險最高的公司債市場表現。近來槓桿併購佔整體企業併購活動的比例已經下降，且未來可能會進一步萎縮。

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