Anthony Chan 亞洲主權策略分析師－全球經濟研究

中國突如其來地讓人民幣貶值，引起各界討論這究竟是中國金融改革的環節之一，還是為了提振出口表現。諷刺的是，人民幣匯率的彈性擴大，卻迫使中國政府加大當前干預市場的力道。

是匯市體制的轉型…

中國突然讓人民幣貶值，不僅出乎全球預料，也模糊了全球經濟前景。人民幣匯率在3天內貶值4.5%，引發各界討論這究竟是否如北京所說，都是為了推動改革政策，還是為了刺激出口活動以支撐中國疲弱的經濟表現，而後者可能會引發貨幣戰爭。

聯博認為，上面兩種情況都有可能，但目前看來情況仍持續演變中。中國以改善人民幣匯率彈性、滿足國際貨幣基金 (IMF) 要求作為理由，將人民幣貶值的爭議塑造成正面、具改革性的政策舉動。然而，後續發展仍待進一步觀察，方能判斷人民幣接下來的走勢。

…還是重玩舊把戲？

外匯制度轉型牽扯許多技術面因素，人民幣貶值也無法避免。過去，中國貨幣主管機關管控境內的人民幣匯率中間價，作為人民幣即期匯率的穩定力量。自5月以來，人民幣匯率中間價展現難以置信的穩定性，支撐人民幣兌美元的即期匯率水準，儘管即期匯率一直比匯率中間價低1.5%到2%。

8月11日，中國人民銀行將匯率中間價調降2%，讓匯率中間價更貼近即期匯率，同時表示這只是一次性的調整措施，目的是讓政策重回均衡狀態。同樣重要的是，中國人民銀行放棄對匯率中間價的控制，賦予匯率中間價彈性，以期滿足IMF的要求，好讓人民幣納入特別提款權 (SDR) 的一籃子貨幣。現在，人民幣的匯率中間價不再由中國人民銀行單方面決定，而是依據前一日收盤的即期匯率，並將外匯市場的供需與中國經濟環境納入考量。如此一來，人民幣匯率可望變得更有彈性、更加市場導向。

市場干預更多？更少？

中國人民銀行近期調降匯率中間價兩次，因為人民幣兌美元的即期匯率同樣在貶值（圖一）。然而，中國人民銀行卻又同時大舉干預即期外匯市場，試圖緩和人民幣匯率的貶值幅度，因為即期匯率與匯率中間價開始交互影響。中國央行官員以公開喊話的方式干預外匯市場，表示倘若市場變得失序，央行將出手干預。中國人民銀行強調調整外匯市場體制，乃是匯率改革的環節之一，無意引發貨幣戰爭。

儘管人民幣的前景充滿高度不確定性，但有一件事情是確定的，那就是放棄對人民幣匯率中間價的管控之後，中國人民銀行將需回歸傳統的外匯干預措施，藉此調控即期外匯市場。因此，目前中國人民銀行可能會賣出美元，以穩定人民幣的貶值幅度。從全球外匯市場的經驗可知，單一央行的外匯干預措施（不同於各國齊心協力的做法）通常只能減緩或緩和匯率的走勢，而無法改變發展的方向。但是，中國也有可能是個例外，因為中國擁有相當充足的子彈：高達3.6兆美元的外匯存底，只要中國有意願，隨時可以阻止人民幣貶值。

適當的平衡

儘管聯博同意中國的外匯存底確實可以發揮穩定的作用，諷刺的是，倘若中國人民銀行的干預措施過於極端，即使放棄對於匯率中間價的管控，人民幣的匯率彈性將再度受到質疑。此外...

人民幣貶值增加市場不確定性2015/08/19

Anthony Chan 亞洲主權策略分析師－全球經濟研究

中國突如其來地讓人民幣貶值，引起各界討論這究竟是中國金融改革的環節之一，還是為了提振出口表現。諷刺的是，人民幣匯率的彈性擴大，卻迫使中國政府加大當前干預市場的力道。

是匯市體制的轉型…

中國突然讓人民幣貶值，不僅出乎全球預料，也模糊了全球經濟前景。人民幣匯率在3天內貶值4.5%，引發各界討論這究竟是否如北京所說，都是為了推動改革政策，還是為了刺激出口活動以支撐中國疲弱的經濟表現，而後者可能會引發貨幣戰爭。

聯博認為，上面兩種情況都有可能，但目前看來情況仍持續演變中。中國以改善人民幣匯率彈性、滿足國際貨幣基金 (IMF) 要求作為理由，將人民幣貶值的爭議塑造成正面、具改革性的政策舉動。然而，後續發展仍待進一步觀察，方能判斷人民幣接下來的走勢。

…還是重玩舊把戲？

外匯制度轉型牽扯許多技術面因素，人民幣貶值也無法避免。過去，中國貨幣主管機關管控境內的人民幣匯率中間價，作為人民幣即期匯率的穩定力量。自5月以來，人民幣匯率中間價展現難以置信的穩定性，支撐人民幣兌美元的即期匯率水準，儘管即期匯率一直比匯率中間價低1.5%到2%。

8月11日，中國人民銀行將匯率中間價調降2%，讓匯率中間價更貼近即期匯率，同時表示這只是一次性的調整措施，目的是讓政策重回均衡狀態。同樣重要的是，中國人民銀行放棄對匯率中間價的控制，賦予匯率中間價彈性，以期滿足IMF的要求，好讓人民幣納入特別提款權 (SDR) 的一籃子貨幣。現在，人民幣的匯率中間價不再由中國人民銀行單方面決定，而是依據前一日收盤的即期匯率，並將外匯市場的供需與中國經濟環境納入考量。如此一來，人民幣匯率可望變得更有彈性、更加市場導向。

市場干預更多？更少？

中國人民銀行近期調降匯率中間價兩次，因為人民幣兌美元的即期匯率同樣在貶值（圖一）。然而，中國人民銀行卻又同時大舉干預即期外匯市場，試圖緩和人民幣匯率的貶值幅度，因為即期匯率與匯率中間價開始交互影響。中國央行官員以公開喊話的方式干預外匯市場，表示倘若市場變得失序，央行將出手干預。中國人民銀行強調調整外匯市場體制，乃是匯率改革的環節之一，無意引發貨幣戰爭。

儘管人民幣的前景充滿高度不確定性，但有一件事情是確定的，那就是放棄對人民幣匯率中間價的管控之後，中國人民銀行將需回歸傳統的外匯干預措施，藉此調控即期外匯市場。因此，目前中國人民銀行可能會賣出美元，以穩定人民幣的貶值幅度。從全球外匯市場的經驗可知，單一央行的外匯干預措施（不同於各國齊心協力的做法）通常只能減緩或緩和匯率的走勢，而無法改變發展的方向。但是，中國也有可能是個例外，因為中國擁有相當充足的子彈：高達3.6兆美元的外匯存底，只要中國有意願，隨時可以阻止人民幣貶值。

適當的平衡

儘管聯博同意中國的外匯存底確實可以發揮穩定的作用，諷刺的是，倘若中國人民銀行的干預措施過於極端，即使放棄對於匯率中間價的管控，人民幣的匯率彈性將再度受到質疑。此外...