Joseph G. Carson 美國經濟學家暨董事－全球經濟研究

雖然看好經濟與就業市場，聯準會在9月20日至21日的會議，仍維持利率不變。聯準會並指出「升息條件已逐漸成熟」，暗示不久可能有升息舉動。然而，此次決定卻有三名成員持反對意見，認為應該立刻升息。至於聯準會究竟要看到何種跡象才會再次升息，讓包括聯博在內的市場觀察人士都感到疑惑。

聯準會決定「無為而治」

聯準會於9月20日至21日公開市場委員會會後新聞稿的指出，各理事認為經濟與就業市場的表現正面，且自7月份會議以來，「就業市場持續回溫，經濟活動的成長腳步亦加快。」聯準會最後的結論是，升息條件日益成熟，有望逐步朝利率政策正常化的方向邁進，但仍有待「更多證據」的支撐。

值得注意的是，聯準會主席葉倫 (Janet Yellen) 3個月前才在6月份記者會提出：「就業市場出現減緩跡象，我們必須確保經濟成長的根本動能並未消失。」自6月份會議之後，新增就業人數成長暢旺，單月平均增加24萬人，而第三季年化經濟成長率目前亦超過3%，但縱使有這些正面發展，聯準會卻稱尚須看到更多證據。

如何才能讓聯準會升息？

論調轉變

9月份公開市場委員會記者會中，葉倫被問到對於不升息、並不斷改變目標的做法有何「解釋」。她回覆時雖然指出「本會對美國經濟的進展大致滿意」，卻未明確說明升息需要具備什麼條件。

升息的催化劑為何，亦是未知數。過去3個月的就業市場數據優於預期，孰料聯準會認為還不足以成為9月份升息的要素。

可以確定的是，聯準會多數官員希望看到通膨率改善的進一步跡象。葉倫過去曾說，聯準會若要推動利率正常化，不需等到通膨指標達到2%的目標。但包括塔魯洛 (Daniel Tarullo) 與布蘭納德 (Lael Brainard) 在內的幾位理事卻提出反對聲音，認為通膨率長期未達目標值得擔憂，希望看到更多通膨率改善的證據，才願意再度升息。

是否有準確的通膨指標？

消費者物價指數 (CPI) 年增率目前達1.1%，而反映經濟根本趨勢的核心CPI年增率則為2.3%。但聯準會衡量通膨現象時，偏愛使用個人消費支出 (PCE) 平減指數，亦即使用CPI成分，但權重有所不同；根據8月份預估數字，目前PCE為1%，而核心PCE達1.7%。假設目前的趨勢不變，且油價大致穩定，則兩者核心的物價指標預計在2017年初將接近、甚至超過聯準會的2%目標。

但聯博認為如此衡量通膨有個問題，因為沒有一個通膨指標能全面反映現實狀況。各國央行若為了追求明確的價格穩定目標，而以特定的價格指標訂出某個目標點或目標區間，則可能錯失或忽略了其他類型的通膨現象。央行可以透過貨幣與金融的途徑，創造出某個層面的通膨，但物價其實反映的是消費者和企業的決定。

房價並未納入消費者物價指數成分

美國目前的物價成長主要出現在消費者服務與房地產，前者納入傳統物價指標，但後者卻沒有。CPI在1983年移除房價成分，改以住宅用房租取代，屬於高度綜合性的指標，無法實際衡量房價通膨。

房價未能納入傳統物價指標，聯博向來認為有爭議。因為相較於物價指數的其他成分，房價對於流動性狀況與利率的敏感度最高，且代表了對貨幣政策最為關鍵的通膨預期成分。民眾若認為房價會下跌，就不會簽下購屋長期合約。

倘若將房價納入傳統物價指標，則聯準會所謂的通膨率目標早已達成。

葉倫在此次記者會中指出，聯準會並未看到經濟過熱現象。這是該會觀察傳統物價指標得出的結論，但回顧2000年與2007年的市況，傳統物價指標表現穩定，卻無助於聯準會看到經濟中價格失衡的現象。

聯準會企圖為經濟加溫的同時，亦可能為價格已高的各種資產市場提供更多貨幣刺激。暫緩升息雖然現階段可能是正確的風險管理，但聯準會亦必須認清一點，這樣的利率結構並無任何緩衝，若資產市場日後大幅急跌，經濟恐怕無招架之力。

這個策略有風險，但以9月份會議結果來看，聯準會目前選擇走險路。