為了因應新冠肺炎疫情帶來的經濟衝擊，全球各大央行紛紛推出大規模的貨幣刺激政策，帶動全球債市大漲的同時，也使得公債殖利率變得極低，甚至負利率的情況也變得稀鬆平常。央行調降政策利率、推出或重啟量化寬鬆政策、甚至啟動各種非傳統貨幣政策，背後的目的都是為了支持金融市場以及輔助財政刺激措施。

然而，中國公債的殖利率卻逆勢上揚，10年期公債殖利率從4月份低點2.4%一路攀升至3%，重新回到疫情爆發前的水準。接下來，其他國家的公債殖利率是否會跟著中國公債的腳步攀升？還是全球公債的「日本化」會再度拉低中國公債的殖利率呢？

要掌握中國公債的前景，得先回顧中國公債一路走來的演變。我們認為，以下三個因素是造就中國公債殖利率攀升的主因：

1) 中國經濟活動回穩，資金轉進股市：

中國比其他國家更早一步解除防疫禁令，且經濟開始復甦至今，也未與其他國家一樣持續爆發大規模疫情。因此，中國經濟的復甦腳步相對快速 (圖一) 。

圖一：中國控制疫情腳步較快，有助經濟復甦
複合採購經理人指數

中國疫情大致獲得控制，加上新聞媒體暗示中國政府願意放手讓股市走強，促使大量的中國散戶積極從債市轉進股市。

2) 市場預期固定收益市場將面臨供給過剩的壓力：

中國政府大力刺激經濟復甦，儘管此次財政刺激的規模比不上全球金融危機時期，但是規模也足以讓市場擔心中國政府是否有能力償債。到目前為止，中國政府的財政赤字已經增加了4%至5%，同時間政府公債、政策銀行債券、以及地方政府專項債券也以同等的速度發債，藉此彌補財政赤字的缺口。

然而，中國債市的投資人並未呆坐原地，等著大量的新債券湧入市場。有遠見的投資人早已減持中國公債的投資部位。聯博預期，至少在2020年10月以前，中國公債的供給量將居高不下，但是我們也認為供給過剩帶來的影響應該已經反映在債券價格之上。

許多企業的員工幾乎全數轉為在家工作，因此營運數位化與遠距工作的需求急迫，為部份雲端供應商與資料中心帶來利多。居家趨勢也使得數據用量增加，加速伺服器容量的需求，進而帶動處理器與記憶體晶片的需求成長，值得注意的是，許多相關業者都位於新興市場國家。

3) 中國人民銀行暗示將維持穩定且中立的政策，意即不會擴大鬆綁貨幣政策：

與其進一步鬆綁貨幣政策，現在中國人民銀行已經與聯準會及其他主要央行分道揚鑣，不再抱持「不計一切代價」的政策態度。

不可否認的是，中國人民銀行先前已調降放款利率，1年期的中期借貸便利(MLF)利率從去年11月的3.3%，調降至現在的2.95％。然而，相較於聯準會的150個基本點的降息幅度，中國人民銀行的降息幅度緩和許多。另一方面，中國人民銀行運用相當均衡的公開市場操作，調整銀行體系的短期流動性供給，甚至還稍微收緊了流動性。

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