市場近來走過一段漫長蜿蜒的路途，把大多數投資人震得心驚膽跳，不禁要問：顛簸路段過了嗎？答案是可能還沒有。在年中市場展望中，聯博剖析通膨居高不下、利率持續攀升、經濟衰退風險加劇、信用市場重新定價等現象，同時提出艱困市況下的因應策略。

通膨料將影響市場表現

通膨仍舊是投資人與決策機關的關注重點。物價成長幅度達數十年新高；市場原先預期，全球經濟大規模重啟能夠減緩物價壓力，孰料利空因素紛陳，例如中國封城防疫與烏俄戰爭等，反而進一步推升物價。

有鑑於此，主要央行紛紛緊縮貨幣政策，削弱市場需求成長力道，以期讓供需相對平衡。美國聯準會自3月以來已升息150個基本點，且尚未止步。英國、加拿大、澳洲與紐西蘭等國央行亦陸續升息，歐洲央行則預計在7月跟進。許多新興市場國家早已啟動升息循環，日本與中國受個別因素影響，預期是少數不會升息的國家。

貨幣政策存在遞延效應，升息效果經過一段時間後才會全面反映於經濟，但聯博預期，經濟成長力道在未來幾個月將減弱，進而逐漸壓低通膨。問題在於，經濟成長是否會過度放緩？要做到軟著陸並不容易，遇到通膨居高不下、決策機關必須積極因應時，軟著陸更是難上加難。經濟衰退風險逐漸加劇，造成目前市場大幅波動，亦偶爾導致流動性緊縮。然而，風險亦帶來機會。

公司債表現仍可期

即便在貨幣政策緊縮與經濟衰退風險增加的環境下，聯博基於三個理由，認為投資等級債券與非投資等級債券目前仍具有吸引力。

首先，目前的公司債長期基本面強勁，不同於過去經濟即將走入低迷期的情況。兩年前疫情爆發時，信用債市場已經歷一段違約週期，倖存企業的體質相對強勁，亦在過去兩年市況不明之際，保守管理資產負債表與流動性，即使獲利能力已經回溫亦不例外。

此外，自疫情爆發以來，多數企業紛紛聚焦在延長債券到期日，故沒有「到期潮」逼近的問題，亦即有相當大比重的債券即將到期，企業必須以現行利率發行新債。換句話說，即使債券殖利率未來多年維持高檔，但企業的票面利率仍低，故違約潮與降評潮在未來12個月將維持在歷史極低檔。

第二，公司債目前的利差相對較大，評價具吸引力。殖利率與利差處於多年新高，歐洲投資等級公司債的平均利差比2021年8月高出逾200個基本點，當時指數中有半數債券為負殖利率。回顧過去10年，美國投資等級公司債的殖利率原本排名第13百分位，短短4個月便攀升至第99百分位。

市場並不擔心企業違約問題，因此違約風險並未帶來溢價報酬，反觀波動風險的溢價報酬則處於歷史高檔。換句話說，市場波動程度低於目前水準時，利差也會收斂；反之，市場波動加劇，利差可能擴大。聯博預期市場中短期持續波動，利差維持相對較大。在這樣的環境下，息差 (carry，意即債券的票息) 將是左右報酬的關鍵。

第三，目前的債券殖利率水準較高，代表非投資等級債券與其他非投資等級資產類別亦可望締造較高報酬。從歷史趨勢可知，非投資等級債券的最低殖利率向來是未來5年報酬的一大指標。事實上，即使在全球金融危機時期，非投資等級債券的表現亦符合預期。全球金融危機是史上經濟與市場震盪最激烈的時期之一，但起始最低殖利率與未來5年報酬的關係仍舊維持穩定，原因在於非投資等級債券提供穩定而持續的收益來源，少有其他資產能及。

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