回顧第3季，全球股市原本呈現上升走勢，但9月份市場波動加劇，回吐大部分的漲幅。在新冠肺炎疫情對經濟造成傷疤後，股市報酬的動能已大幅轉變。聯博認為，若能借重主動型投資組合經理，投資人更能因應不明朗的經濟復甦態勢。

MSCI世界指數第3季上漲0.6%，年初以來累積漲幅達14.9%(以當地貨幣計價)。然而，股市在9月份單月下跌3.7%，加深投資人隱憂。隨著央行政策動向與通膨增溫成為總經隱憂的焦點，美國10年期公債殖利率在9月份走升，季底在接近1.5%上下徘徊。第3季初，中國陸續推出監管措施，季末又爆發恆大危機，進而衝擊全球市場。成熟國家股市當中，成長股在8月份取代價值股成為股市領頭羊，但在季底又轉由價值股領漲。儘管全球經濟持續回溫，但Delta變種病毒導致疫情再起，使得復甦前景轉趨不明朗。

在各種不確定性環伺下，投資人應該如何佈局股票投資組合？聯博認為，關鍵在於聚焦營運模式得以抵擋變數的公司，同時避免易受上述風險所影響的公司。雖然這樣的原則一向都至關重要，但聯博認為，在市場趨勢轉變之際，嚴謹選股的優勢更加明顯。

回顧全球股市第三季表現

日本股市第3季表現領先成熟市場，漲幅達5.3%(當地貨幣計價；圖一左)。美國大型股本季僅小幅上漲0.6%，9月份更是下跌4.7%，成為今年以來首度出現單月負報酬，也創下2020年3月份以來最大單月跌幅。受到中國股市的拖累，新興市場股市本季下跌6.7%。

圖一：第三季股市以日股表現領先；金融與能源類股在9月份反彈

金融與能源類股在季底反彈，表現領先其他類股(圖一右)。本季表現不俗的科技類股，在9月份轉為疲弱。成熟國家股市的投資主軸從季初的成長股轉為價值股(圖二左)。新興市場股市走低，但價值股領漲。

圖二：成熟市場的成長股漲勢減緩；新興市場的價值股領漲
投資風格指數報酬：2021年1月至2021年9月

貨幣政策與通膨

觀察9月份股市下跌，部分原因在於貨幣政策環境轉變，引發市場隱憂。南韓、匈牙利與挪威央行已上調位於歷史低點的官方利率，成為貨幣政策環境轉變的初步跡象。歐洲央行正在準備結束大流行病緊急資產收購計畫，而美國聯準會表示可能在11月開始減債，並暗示明年可能升息。

但到目前為止，市場尚未出現大規模的減債恐慌。儘管市場偶有震盪起伏，但投資人似乎已逐步調整心態，認清疫情時期的高度寬鬆政策即將告一段落。

相較之下，通膨構成實質威脅，尤其目前許多產業出現供應鏈斷鏈，進而推升物價。歐洲8月份通膨率達3%，遠高於歐洲央行的2%目標值。英國央行預估該國通膨在2022年第2季站上4%，美國聯準會則上調2021年通膨率預估至4%。全球各地的企業目前無不關注通膨，法說會提及通膨趨勢的次數為多年來少見。

總經與政策趨勢影響股市表現甚鉅。舉例來說，相較於低成長股或價值股，高成長股更容易受到利率攀升的影響。但聯博認為，用短期總經趨勢來評估是否要投資股市並不洽當，因為短期趨勢對企業長期獲利的影響極低。相較於預測股市動向，投資人應該選擇足以抵擋總經風險的投資組合。主動式投資組合經理有助投資人發掘相對不受政策、利率或通膨影響的企業。

根據聯博的研究結果，倘若通膨長期維持在4%以上，股市表現會受影響，但聯博認為，無論高通膨是暫時還是長期現象，投資人不應該因為通膨隱憂而避開股市。進行個股研究時，需要有系統性地將通膨列入考量。在通膨環境中，企業若擁有實質訂價能力，營運表現將遠遠優於訂價能力不佳的競爭對手；有些公司可能會受到原物料漲價的拖累；有些企業如大宗商品公司、不動產與銀行業者，通常是通膨趨勢的受惠者。主動型投資組合經理較有能力確保所佈局的投資標的足以因應通膨帶來的複雜態勢。