2014 年第四季 : Bellwether 聯博市場趨勢觀測報告

2014 年第四季 : Bellwether 聯博市場趨勢觀測報告2014/11/10

■ 全球經濟成長率出現明顯的分歧走勢。
■ 基本面、價值面與預期心態相互脫鉤，在各個市場造就投資契機。
■ 部份信用資產、歐洲與日本股市，以及能源、波動性導向衍生性商品等，皆出現值得掌握的投資機會。

全球經濟成長率與投資評價出現分歧走勢

世界各國經濟成長率，正開始出現顯著的分歧走勢。各國之間的GDP 成長率相關性，已經降到歷史低點（如圖一）。儘管如此，到底該加強佈局當前經濟成長的領導者（如美國與英國），還是該期待歐、日寬鬆貨幣政策，以及中國、印度與其他國家的改革政策將帶來正面的成效，目前仍難以判斷。換句話說，投資人到底該追隨當前的趨勢，還是該賭定經濟表現將回歸均值？

其實，這個答案取決於投資的時間長短。以較長期的角度而言，資產價格走勢通常反映合理的經濟價值。然而，若以1 到2 年的時間來看，各類資產表現可能會出現龐大、且值得掌握的脫鉤走勢。其中，聯博看到基本面趨勢、傳統投資評價、市場預測結果之間出現分歧現象，並評估當中潛在的風險。

首先從評價面看起。經濟成長改善、低利率水準、溫和的貨幣政策刺激美股表現強勁，使得美股股價淨值比超越MSCI 世界指數，領先幅度更寫下歷史高點。美股表現強勁，反映美國企業獲利水準優於其他國家（如圖二）。儘管美股本益比相對高於歷史平均水準，但就絕對值而言，則僅僅多出5%至6%。聯博認為，貨幣緊縮政策將是美股下檔風險的主要來源。

以其他地區而言，聯博認為日本值得進一步關注。儘管去年日本企業盈餘成長近60%，但投資評價倍數卻持續萎縮，顯示日本結構性改革成效（首相安倍晉三的「第三支箭」）仍受到投資人質疑。以股價淨值比而言，日股持續呈現大幅折價水準，顯示投資人認為日本企業獲利將持續表現不振。

有鑑於基本面與投資人觀點出現分歧現象，聯博認為日本股市表現領先的機會相當大。只要日本央行有意願採取一切必要的行動，日圓將持續貶值，企業亦將維持穩健的盈餘成長率。基本上，即使本益比持續低迷，15%的企業盈餘成長也可望為日本股市創造具有吸引力之上檔空間。當然，倘若日本勞動市場與金融市場改革能夠強化國內經濟成長、推升民眾投資股票的意願，屆時日股價格仍有進一步上漲的空間。

另一方面，歐股股價淨值比處於微幅折價水準，但本益比則是處於溢價水準。以歐洲而言，德國股市相對於歷史評價而言，似乎較具投資吸引力。換句話說，市場期待歐元區企業獲利將反彈回溫的樂觀情緒，已經部分反映在股價水準之上。倘若投資評價差距回歸常態水準，未來歐股可望締造4%至6%、甚至更高、優於其他市場的報酬。然而，光是這一點對加碼歐洲股市投資人仍持保留態度，因為歐盟各國的政治目標迥異，因此潛在政治風險仍大。在積極佈局歐洲股市之前，貨幣政策進一步展現成效、歐洲央行展現更明確的決心等，將是觀察的重點。

最後，2008年至今，儘管新興市場股價折價幅度持續擴大，但相對於長期平均值而言，如此折價幅度仍欠缺吸引力。此外，新興市場股票指數成分股以大型國營企業為主，儘管這些個股處於大幅折價水準，但投資人不可對此掉以輕心。這些企業是否能否推動改革、能否提升競爭力、是否有意願將獲利回饋給股東且不受政府干預等，這些要素都充滿不確定性。因此聯博認為，應有選擇性地看待個別企業的基本面，不可光看投資評價而以偏蓋全，這在當前的市場環境下格外重要。

近期波動性造就投資契機

投資人憂心全球經濟成長趨緩、歐洲央行對外展現的決心不足，以及聯準會將緊縮流動性，皆在9月、10月對資本市場表現造成影響。此外，信用利差擴大，新興市場、通膨敏感度高的大宗商品與相關類股亦受到龐大衝擊，且風險性較高的類股出現相對龐大的賣壓。美元相對於所有貨幣全面升值。

故此，部分資產類別變得略具投資吸引力。舉例而言，信用利差顯著擴大，使得部分企業債券出現投資契機。同樣的，能源價格表現大幅落後，為能源期貨與部分能源類股帶來擴大配置的機會。