許多投資人心中抱持著一個問號，美國股市是否太貴了呢？尤其是從成長型企業相對於全球其他股市的股價來看，更會產生這項疑慮。但僅從一般評估股價的指標來判斷，並無法看到全貌，可藉由瞭解資本成本（cost of capital），有助於深入認識股票的評價方式。

美國股市今年以來大幅走升，截至11月30日，標準普爾500指數已經成長28%，目前的未來本益比將近18倍，比15年歷史平均高出約24%。然而，常見的本益比屬於狹義指標，無法反映股價背後隱含的總經與市場背景，因此投資人應該從根本著手，檢視實際影響股票價值的因素有哪些。

其一，預期報酬：投資價值的終極指標

何謂投資的預期報酬？這可能是投資人買進任何股票時一定會問的問題。投資人承擔風險，也希望知道潛在報酬有多少。一檔股票的預期報酬取決於價格走勢，股價會不斷調整，直到買賣雙方取得平衡點。

某些投資的預期報酬容易觀察，例如你借100美元給朋友，兩人同意利率為6%，你最後的報酬為6美元。換成是公司債與政府公債，殖利率以電子報價，投資人持有債券至到期，殖利率即為報酬。

反觀股票投資相對不明朗，因為無法直接看到股票的預期報酬。此時便可借重資本成本 (cost of capital)，也就是衡量企業在投資時所需要獲得的最低預期報酬率，藉由這項指標有效評估每檔股票、乃至於整體股市的預期報酬。

其二，無風險利率

為解讀資本成本的概念，不妨先認識無風險利率 (risk-free rate)。無風險利率是持有現金、而不承擔投資風險的報酬 (若是負利率，則為成本) ，報酬幾乎已經確定。投資人買進股票或債券時，等於決定放棄無風險利率。無風險利率的決定因素為何，是經濟分析師熱議的話題，但可以拿10年期抗通膨美國公債當它的替代指標，亦即美國聯邦政府所發行、擔保通膨調整後報酬的債券，目前殖利率略高於0%。

由於股票的曝險程度高於抗通膨美國公債，所以資本成本應該一直高於無風險利率，兩者的利差即所謂的風險溢酬 (見下圖一) 。假設資本成本為7%，無風險利率為2%，則風險溢酬為5個百分點。

圖一：資本成本有助於評估股票預期報酬

此利差跟評價有何關係？如果股市走升，但未來企業獲利的預期不變，股價就會愈來愈昂貴。隨著每投資1美元的報酬降低，也就是市場的預期報酬 (資本成本) 會下降。

另一方面，如果無風險利率與資本成本的跌幅一樣，則風險溢酬維持不變，亦即股市相對於其他金融資產的評價沒有變動。

風險溢酬有何含意？風險溢酬是衡量市場氣氛的良好指標。市場瀰漫恐懼氣氛時，風險溢酬擴大，因為投資人捨棄風險相對較高的公司債收益，轉進安全的政府公債，進而壓低殖利率。儘管如此，資本成本與抗通膨美國公債殖利率通常走勢一致，因此根據聯博預估 ，風險溢酬往往在5.5%上下波動

到了2018年中，風險溢酬跌至異常低檔。同年下半，股市走跌，風險溢酬再度擴大。從2019年初到之前，風險溢酬相對持穩，並未受股市勁揚所影響。換句話說，股市今年大多數時候的絕對評價變得昂貴，但相對評價並不會。

本文未完，了解更多請下載PDF