總經態勢

通膨持續居高不下，成為總經展望的主軸。在通膨飆漲的背景下，實質經濟成長步調逐漸放慢；經濟近期陷入衰退的機率大幅增加；貨幣政策迅速緊縮；金融市場持續波動震盪。通膨是未來的關鍵變數。

通膨成為主要焦點之下，為經濟帶來重大考驗，因為投資人或決策機關並無適當的通膨模型可供參考，進而加深判斷未來物價走勢的難度。市場對通膨的長期觀察通常相對正確，但時間通常以幾十年計算、而非幾個月。舉例而言，聯博多年來認為，隨著民粹主義與去全球化現象逐漸抬頭，通膨將會攀升，但目前的高通膨卻出乎聯博預期之外。聯博持續預期，通膨未來將小幅高於疫前水準，但先前並未預期近期物價會如此飆漲，亦不認為民粹主義或去全球化是主因。

各國央行看重就業市場與通膨的關係，因為倘若就業市場吃緊，通常會推升通膨。但根據這個前提所建立的模型，亦大幅低估了目前物價衝擊的力道。影響所及，聯博改述聯準會主席Jerome Powell所言，各國央行制訂政策時，有如在黑暗中跌跌撞撞，設法避免撞到家具。

觀察短期態勢，通膨將維持高檔。美國的核心通膨率 (排除能源與食品) 預計高於主要通膨率，主要是住房成本增加所致。房價在過去1年成長約20%，但聯博認為尚未完全反映於通膨數據。回顧2007年到2008年的經濟週期，房價觸頂後15個月，住房通膨才開始降溫。倘若此次週期重演歷史，住房通膨恐怕要等到明年夏季才會降低，而住房是最大的通膨組成項目。就業市場亦持續暢旺，預計將服務價格維持在高檔。隨著全球供應鏈回溫與能源價格下跌，商品價格正在減緩，但聯博預計服務價格壓力仍在，將導致整體核心通膨率守在高檔。

考量歐洲與英國的天然氣價格飆漲，年底前通膨率將維持逼近10%。冬季暖氣季節即將來臨，歐洲天然氣價格仍舊將近危機前水準的10倍，令人堪憂。烏俄戰爭顯然是肇因，而高價天然氣可能還不是最大的衝擊：倘若戰事壓縮天然氣供給，則今年冬季可能有必要實施能源配給，導致歐洲經濟極有可能陷入嚴重衰退，而非聯博預期的溫和衰退。

規模較小的成熟市場經濟體亦深受高通膨所苦。澳洲、紐西蘭與加拿大的房市暢旺，進而推升物價。北歐國家的大宗商品漲價，亦堆高通膨。簡單來說，西方成熟經濟體無一倖免於高通膨。

常有觀察人士指出，要解決物價攀升的問題，最好的方法就是讓物價攀升，理由在於，如果放任物價上揚，消費者最後會受到衝擊，減少購買力道，進而降低需求與帶動經濟體系重新平衡。儘管這番論點不無道理，但在目前環境下，恐怕難有央行選擇這樣的經濟實驗。即使無為而治的策略奏效，亦可能是一段漫長的等待。有鑑於此，各國央行不仰賴高物價自行修正，紛紛積極升息，步調迅速，幅度達50、75，甚至100個基本點不等，以期降低需求而抑制住通膨。聯博認為升息空間仍大，並預計主要央行在未來幾個月至少還會升息100到150個基本點。

貨幣緊縮至今，已逐漸奏效，全球經濟出現走緩跡象。隨著房貸利率增加，房市正在迅速降溫，而金融狀況緊縮亦削弱整體經濟成長力道。聯博認為經濟陣痛期尚未結束。各國央行為了抑制通膨，勢必會導致經濟放慢與削弱就業市場。在「平常」時期，倘若央行升息導致經濟衰退，市場參與者會認為是政策失誤，但如今環境不同，聯博認為可能有此必要。聯博預計歐元區與英國將陷入經濟衰退，連續幾季經濟負成長。聯博預計美國經濟未來幾季零成長，或接近零成長，雖然優於歐洲，但表現仍舊不佳。無論如此表現是否代表經濟衰退，前景黯淡已是不爭的事實。

儘管如此，對於前景仍應該要客觀預期。通膨固然為全球經濟帶來龐大壓力，但聯博認為高通膨時期終究會結束。各國央行正在採取適當措施抑制通膨，過程雖然痛苦，但聯博認為政策最後能夠奏效。即便只看未來幾個月，經濟儘管不乏考驗，但有理由相信經濟疲弱程度將不如過去的經濟衰退。受惠於疫情時期的紓困措施，家庭財務狀況穩健；企業資產負債表強勁；全球金融體系相對不受資產價格泡沫化的衝擊。影響所及，未來幾季的經濟預計不會激烈萎縮，而是緩和放慢，但不會像過去兩次經濟衰退造成經濟與社會混亂。

聯博亦預計，中國經濟歷經2022年表現不振後，2023年可望回溫。今年經濟面臨兩大利空，一是為了防疫而頻繁封城，其次是全球貿易出現瓶頸。這兩個現象有逐漸淡化的趨勢，而中國基於政治考量，有必要讓中期經濟維持成長態勢，故預計在年底前、乃至於2023年加碼經濟刺激措施。儘管中國仍舊無力帶動全球經濟加速成長，但不失為另一個利多發展，故可以預期經濟不會激烈萎縮，而是緩和放慢。

如此態勢對金融市場會有何影響？在通膨長期降溫之前，央行預計不會出手寬鬆。相反地，金融市場是貨幣政策的一大傳遞管道。利率攀升、股價走低、信用利差擴大，都是抑制通膨下的產物。儘管市場已經反映多數利空，但聯博認為不宜過早樂觀看待，市場波動預計至少還會維持幾個月。

全球經濟週期

全球經濟預測

主要假設

+ 地緣政治：地緣政治：受烏俄衝突影響，大宗商品價格預計維持高檔一段時間。

+ 新冠肺炎：確診病例數時有起伏，但預計對經濟並無廣泛影響。

+ 財政政策：在天然氣價格飆漲的背景下，歐洲必須祭出財政紓困政策，才能緩解家庭壓力。

+ 貨幣政策：升息的幅度與速度將高於先前預期。

主要預測

+ 全球經濟成長率：隨著貨幣政策緊縮，全球經濟未來幾個月預計放慢。

+ 通膨：通膨未來幾個月預計不會明顯下降。

+ 殖利率：貨幣緊縮將推升債券殖利率，導致殖利率曲線走平。

+ 美元：考量多數主要央行陸續升息，美元兌多數貨幣預計持續走升，但升值幅度將減緩。

主要潛在利多

+ 倘若需求破壞(demand destruction) 或地緣政治事件削弱大宗商品價格，則通膨壓力可望降低。

+ 倘若各國央行轉變立場，開始聚焦於經濟成長，則金融市場壓力將會緩解，進而推動經濟成長。

主要潛在利空

+ 貨幣緊縮政策對經濟成長的衝擊可能高於預期。

+ 金融市場表現不振，可能連帶削弱經濟成長。

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